PC - Weekly 2022 KW 51 & 52

Längere Zinserhöhungsreihe trotz rückläufiger Inflation: Der verlangsamte 0,5 Prozentpunkte Leitzinsanhebungsschritt der Fed von vergangenem Mittwoch war weitgehend eingepreist, und zwar im Einklang mit tendenziell schwächeren Konjunkturdaten und einer im November von 7,7% (Oktober) auf 7,1% rückläufigen US-Inflationsrate, dem niedrigsten Wert seit Dezember 2021. Nach 7 Leitzinserhöhungen liegt nun die Fed Fund Rate bei 4,25 bis 4,50% und die geldpolitischen Entscheidungsträger der Fed rechnen für 2023 im Mittel mit einem Leitzins von 5,1%. Beobachtet man hingegen alle 8 Zinsanhebungszyklen seit 1971, lag die durchschnittliche Anzahl an Zinserhöhungsschritten bei 15 und dies über einen Zeitraum von 32 Monaten (Quelle: HedgeGo). Demnach hätten wir bestenfalls die Halbzeit erreicht.

Ob nun die Analystengilde mit ihrer Meinung eines konjunkturbedingten früheren Endes der Zinsanhebungsreihe oder die Verfechter der Empirie Recht bekommen, wird sich im kommenden Jahr zeigen. Jedenfalls die Aussagen Powells in seiner Pressekonferenz nach der Leitzinsentscheidung deuten eher auf letzteres hin. Ziel ist eine langfristige Inflationsrate von 2%. Doch die Federal Reserve Board-Mitglieder und die regionalen Fed Präsidenten erwarten im Mittel (Medianwert) eine PCE-Inflation von 5,6% im laufenden Jahr und 3,1% für 2023. Das ist die Inflation für den persönlichen Konsum, dessen Einschätzung gegenüber September nun um je 0,2 bzw. 0,3 Prozentpunkte höher ausfällt. Erst 2025 kommt es voraussichtlich zu einem Rückgang auf 2,1%, während das BIP-Wachstum 2022 und 2023 bei je 0,5 % liegen sollte. Fed Chairman Jerome Powell legt seinen Fokus klar auf Geldwertstabilität. Dazu O-Ton: „Wir werden den Kurs beibehalten, bis die Aufgabe erledigt ist“. Eine weitere Aussage Powells: „Wir gehen nach wie vor davon aus, dass weitere Erhöhungen angemessen sind“. Aktuelle Indikatoren reichen demnach nicht aus, um sicher zu gehen, dass die Inflation nachhaltig rückläufig ist. Entsprechend enttäuscht reagierten die Aktienmärkte zumal auch die EZB weitere Zinsschritte (nach oben) vor sich hat: S&P 500 und NASDAQ 100 verloren in der vergangenen Woche jeweils 2,2 bzw. 2,8% und der DAX sogar 3,3%. Die Energierohstoffpreise hingegen verteuerten sich wieder auf breiter Front, während der japanische Yen auf breiter Front Stärke zeigte und auf geopolitischer Ebene erneut Spannungen zwischen der Türkei und Griechenland aufkeimten – mitten in einem eskalierenden Ukraine-Krieg eine kritische Gemengelage!

Einzelhandel schwächelt: Die US-Einzelhandelsumsätze fielen im November gegenüber dem Vormonat um 0,6% und somit im stärksten Ausmaß seit 11 Monaten. Volkswirte wurden dabei enttäuscht. 9 von 13 Handelskategorien inklusive Auto und Möbel verzeichneten eine rückläufige Entwicklung. Auf Jahresbasis lag der Zuwachs noch bei 6,5%. Betrachtet man aber die Entwicklung in den ersten 11 Monaten 2022 gegenüber dem Vergleichszeitraum des Vorjahres, dann lag das Plus noch bei 9,6 %. Fazit: Der Einzelhandel zeigt im November Schwäche.

Leergefegter Arbeitsmarkt: In der am 10. Dezember endenden Woche war die Anzahl an Erstzulassungen zur US-Arbeitslosenunterstützung um 20.000 auf 211.000 rückläufig. Das ist der niedrigste Level seit September. Volkswirte rechneten mit 230.000. Die Anzahl der Folgeanträge verharrte nahezu unverändert auf 1,67 Millionen. Für die Fed ist die Situation am Arbeitsmarkt angespannt. Die Gefahr einer Lohn-Preis-Spirale ist hoch.

Wachstumsdelle und Bewertungsfalle: Die S&P 500 Firmen verlieren an Ertragsdynamik. Laut den Daten von FactSet verlangsamt sich heuer das BIP-Wachstum von 9,4% im ersten Quartal auf eine Schrumpfung von 2,8% im vierten Quartal. Über das Gesamtjahr schätzen die Analysten im Schnitt das Gewinnwachstum der S&P 500 Unternehmen auf 5,1%. Im Vergleich dazu lag die gleitende 10-Jahres-Gewinnwachstumsrate bei 8,5 %.  Im kommenden Jahr werden 5,3% Gewinnwachstum erwartet. Somit erscheint der 12-Monats-Forward-KGV von 17,3 (über dem 10-Jahres-Schnitt von 17,1) alles andere als günstig – zumal die Gewinnprognosen tendenziell zurückgehen. Optisch günstige Zukunftsprognosen bei Unternehmensgewinnen sollten nicht vor der Gefahr einer Bewertungsfalle hinwegtäuschen.

Abschwung in Eurozone verlangsamt sich: Im Euroraum ist das BIP-Wachstum von Q2 auf Q3 2022 von 4,2 auf 2,3% eingebrochen und auch der S&P Global Flash Eurozone Composite-PMI®, ein Aktivitätsindikator der Privatwirtschaft (verarbeitendes Gewerbe und Dienstleistungssektor) ist bereits den sechsten Monat in Folge im Kontraktionsbereich, doch gegenüber dem Tief markierten die, für Dezember vorläufig ausgewerteten Daten, ein 4-Monatshoch. Bereits den zweiten Monat in Folge hat sich die Kontraktion verlangsamt, nachdem sich die Auftragseinbußen verringerten und sich die Angebotslage verbesserte. Der Preisdruck ließ nach und die Geschäftsaussichten hellten weiter auf.

Nach dieser Datenlage sieht es vereinfacht gesehen nur nach einer marginalen BIP-Schrumpfung im vierten Quartal aus und bereits im ersten Quartal 2023 ist sogar – abzulesen aus Frühindikatoren - eine Abschwächung des Rückgangs denkbar – so die Einschätzung der Volkswirte bei S&P Global Market Intelligence.

Europäische Aktien mit anhaltender Stärke gegenüber US-Werten: Ein starker Dollar verschafft den europäischen Firmen einen Konkurrenzvorteil. Entsprechend sind die Performance-Unterschiede in den vergangenen drei Monaten: DAX, ATX und CAC 40 legten je 9,0; 5,0 bzw. 6,2% zu, während der Dow Jones noch 6,7% performte, aber S&P 500 und Nasdaq 100 je 0,5 bzw. 5,2% verloren. In den USA verlangsamt sich die Gewinnwachstumsdynamik zusehends. In Europa hingegen sieht es noch anders aus: Per 13. Dezember ging der, von Refinitiv veröffentlichte, Schätzungskonsens für das dritte Quartal von 33,5% Gewinnwachstum aus, ex Energiesektor wären es noch 11,7%. Auch die Anzahl der Gewinnüberraschungen für das dritte Quartal liegt mit knapp 60% über dem langjährigen Durchschnitt.  

Chinas Industrieproduktion und Einzelhandelsumsätze floppen: Steigende Corona-Fallzahlen und die mittlerweile beendeten Restriktionen zur Pandemie-Eindämmung führten zu einer enttäuschenden Entwicklung in Industrie und Einzelhandel: Der Zuwachs der Industrieproduktion verlangsamte sich nämlich von Oktober auf November von 5 auf 2,2% zumal wichtige Industriehochburgen wie Shanghai und Wuhan durch die Corona-Maßnahmen lahmgelegt wurden. Corona-Unruhen in diversen Industriezentren beeinträchtigten die Industrieproduktion im November. Gleichzeitig waren im November die Einzelhandelsumsätze um 5,9% rückläufig nach einem Minus von 0,5% im Oktober. Darüber hinaus gehen von sinkenden Immobilienpreisen noch Risiken für Banken aus.

Staatsanleihen - Zinsaufholpotenzial in Europa: Während am US-Bondmarkt das aktuelle Zinsniveau weitgehend eingepreist ist, herrscht in Europa noch erhebliches Steigerungspotenzial bei den Leitzinsen und entsprechend kommuniziert dies auch EZB-Chefin, Christine Lagarde, die darauf hinweist, dass die Zinsen wegen der hohen Inflation (Oktober: 10,6%) signifikant und in konstantem Tempo steigen werden. Auf Basis der aktuellen Datengrundlage bedeute dies, dass die Leitzinsen über einen längeren Zeitraum um 0,5 Prozentpunkte steigen müssen. Die EZB geht von einer hartnäckigeren Inflation aus. Somit sollte auch im März mit der Reduktion, der in etwa auf 8,5 Billion EUR angeschwollenen Bilanzsumme, begonnen werden (QT, Quantitative Tightening). Entsprechend reagierte auf Wochensicht der Markt für europäischen Staatsanleihen. Die Rendite zehnjähriger deutscher Bundesanleihen stieg auf Wochensicht von 1,92 auf 2,16%, während jene laufzeitkongruenter US-Staatsanleihen sogar von 3,58% auf 3,51 % rückläufig war. Am Bondmarkt hat die Fed zwischenzeitlich an Abschreckungspotenzial verloren.

HY-Corporate Bonds – Höhere Risikofreude in Erwartung moderater Ausfallsraten: Die am ICE BofAML US High Yield Master II Option-Adjusted Spread gemessenen Risikoprämien von US-High Yield Corporate Bonds auf US-Treasuries sind dabei einen Abschwung einzupreisen. Ein Niveau von zwischenzeitlich 3,10 Prozentpunkten (20.1.22) war – wie angekündigt - schlichtweg zu niedrig! Mittlerweile weiteten sich die Spreads bis 5. Juli 2022 auf fast 6 Prozentpunkte aus – ein Level, der bereits einen starken Konjunkturabschwung einpreist.

Doch dann folgte eine Gegenbewegung auf 4,21 Prozentpunkte (11. August) abgelöst von einer volatilen Phase mit steigender Tendenz. Doch diese ist bereits wieder vorbei. Mittlerweile bewegen sich die Spreads zwischen 4,50 und 4,60 Prozentpunkten. Die Risikofreude der Marktteilnehmer kehrt langsam zurück nachdem sich die Ausfälle in Grenzen halten.

Energierohstoffe verzeichnen Rebound: Nach den jüngsten Rückschlägen zeigen WTI Oil, Heizöl und Diesel wieder ein Wochenplus von jeweils 1,8%, 4% bzw. 5,9 %. Spekulative Trader haben Ölkontrakte massiv geshortet. Nun könnte sich ein Short-Squeeze infolge von Deckungskäufen anbahnen. Indessen setzte sich die jüngste Zuckerstärke weiter fort. Fundamentale Ursachen: Rückläufige Zuckerproduktion in Europa und Brasilien. Der Goldpreis hingegen gewinnt zunehmend an Stärke, zumal der US-Treasury-Markt die stärksten Renditeanstiege offensichtlich hinter sich hat.

Yen-Stärke: Im Oktober setzte in USD/JPY eine Scheitelbildung ein. Der massiv unterbewertete Yen zeigte vor allem in der vergangenen schwachen Börsenwoche Stärke gegenüber den wichtigsten Währungen. Dahinter steckt ein alter Mechanismus: Immer dann, wenn es in den USA und Europa am Aktienmarkt nach unten geht, begrenzen japanische Investoren ihre Verluste durch Asset-Abverkäufe und tauschen die Verkaufserlöse zurück in Yen, der dann gegenüber US-Dollar und Euro aufwertet. Das Pfund schwächelte indessen auffällig weiter, nachdem bei der Leitzinsanhebung am Donnerstag nicht alle geldpolitischen Entscheidungsträger einer Meinung waren, was Händler verwirrte.