PC - Weekly 2022 KW 45

Hoffnung auf Jahresendrally vorerst begraben: Vereinzelt traten Spekulationen über eine Verlangsamung der Zinsanhebungen der Fed auf. Diese leiteten einen Rebound in Kombination mit Short-Eindeckungen ein. Doch am Abend des 2. November als Fed Chairman, Jerome Powell seine Rede zur Begründung der jüngsten Leitzinsanhebung hielt, folgte eine Enttäuschung: Für Powell ist es noch sehr verfrüht, um über eine Pause bei den Zinserhöhungen nachzudenken. Man habe in der Inflationsbekämpfung noch ein schönes Stück des Weges vor sich und es sind Zeit und Geduld erforderlich, um die Inflation zu drücken.  Ich wies er darauf hin, dass je länger die Inflation auf dem aktuellen Niveau verharrt, es umso schwieriger sein werde, sie wieder wegzubekommen (verfestigender Effekt). Von der geldpolitischen Sicht her schwer einzuordnen waren indessen durchwachsene Arbeitsmarktdaten. Doch vor der Zinsentscheidung der Fed ein Hoffnungsschimmer in punkto Inflationsdämpfung war der Einkaufsmanagerindex des ISM, der als Stimmungsindikator der Industrie gilt: Dieser fiel auf den tiefsten Stand seit Mai 2020 und liegt nur noch marginal über dem Kontraktionsbereich. Eine Entspannung gibt es hingegen an der Preisfront. Der Frühindikator Auftragseingänge hat sich indessen verbessert. Reger Handel, aber auf niedrigerem Niveau als früher, findet noch im Service-Sektor statt. Obwohl die inverse Zinskurve (US-Staatsanleihen-Renditen 10 Jahre minus 3 Monate) bereits ein zuverlässiges Rezessionssignal für die kommenden 6 bis 17 Monate ergab, könnte es bis zum Eintreten der Rezession wohl noch eine Weile dauern.

US-Privatwirtschaft in Kontraktion: Der S&P Global Composite PMI fiel im Oktober von 49,5 (September) auf 48,2 Punkte weiter in den Kontraktionsbereich. Vor allem der Service-Sektor schwächelt. Konsumenten halten sich wegen hoher Preise stark zurück.

Durchwachsene Arbeitsmarktdaten in den USA: Im Oktober stieg die Anzahl der Arbeitslosen um 306.000 auf 6,1 Mio. bzw. stieg die Arbeitslosenquote wieder von 3,5 auf 3,7%. Seit März liegt diese in der Bandbreite von 3,5 bis 3,7%. Was aber auffällt ist, dass im Vergleich zur Vor-Corona-Zeit gemessen an der Gesamtbevölkerung um 1,2 Prozentpunkte weniger Personen arbeiten (60%). Noch immer wurden im Oktober außerhalb der Landwirtschaft per Saldo 261.000 Stellen geschaffen. Der Wert lag aber unter dem bisherigen Monatsschnitt 2022 von 407.000. Im Oktober wurden im Gesundheitssektor 53.000 Stellen geschaffen, im professionellen und technischen Dienstleistungsbereich 43.000, und 32.000 im verarbeitenden Gewerbe. Der Lohninflationsdruck lässt dabei nach. Die durchschnittlichen Stundenlöhne stiegen lediglich um 4,7%.

Schwache Earning Season: Per 4. November haben in etwa 85% der S&P 500 Unternehmen Zahlen fürs dritte Quartal veröffentlicht, doch weniger Unternehmen als im 5- und 10-jährigen Durchschnitt veröffentlichten positive Gewinnüberraschungen. Generell liegen die Werte der Gewinnüberraschungen laut FacSet auffallend niedrig und betragen weniger als ein Drittel des zehnjährigen Durchschnitts. Den höchsten Firmenanteil mit positiven Gewinnüberraschungen gibt es im Energie- und Technologiesektor. Am schlechtesten dran hingegen ist der Bereich der Grundstoffe (Chemie).

Generell fällt auf, dass die Gewinnerwartungen der Analysten für 2022 und 2023 sinken. Somit erscheinen selbst aktuelle Forward-KGVs im S&P 500, die in einer Größenordnung zwischen 15 und 16 unter dem langjährigen Durchschnitt liegen, noch nicht günstig. Die Gefahr liegt hier nämlich in einer Bewertungsfalle.

Besonderes Ereignis der Kommenden Woche: Midterm-Wahlen

Am 8. November wählen die US-Amerikaner einen neuen Kongress und viele haben die Angst vor einer blockierenden republikanischen Mehrheit und einer „lahmen Ente“ (lame duck) als Präsidenten. Eine langjährige Untersuchung von HQ-Trust im Zeitraum Jänner 1900 bis Oktober 2022 verglich die Performance des S&P 500 im Jahr nach dem Wahlmonat November (30 Midterm-Wahlen seit 1900), wobei zwischen Monaten mit Präsidentschaftswahl, Midterms sowie den 61 Novembermonaten ohne Wahl unterschieden wurde.

Ergebnis: Ohne Wahl brachte es der S&P 500 binnen 12 Monaten nur auf 9,5%. Die Midterms beflügelten hingegen mit 15,9%, gefolgt von den Präsidentenwahlen mit 11,8%.  Kam es nach den Midterm-Wahlen zu einer Regierung ohne Mehrheit im Repräsentantenhaus so drückte dies im ersten Monat etwas auf die Performance. Mit 1,1% im Schnitt lag der Wert unter jenem im Szenario einer verteidigten Mehrheit mit 1,6%. Doch bereits nach 3, 6, und 12 Monaten entwickelte sich der Markt nach verlorener Mehrheit besser, nämlich mit je 5,5, 10,0 bzw. 15,7% im Vergleich zu jeweils 4,7, 7,8, bzw. 13% bei verteidigter Mehrheit. Fazit: Ein Mehrheitsverlust für die Demokraten im Repräsentantenhaus wäre aus Marktsicht kein Drama.

MSCI Europe – Bewertungsabschlag gerechtfertigt: Europa würde mit einer Einstellung russischer Erdgaslieferungen ein „Wirtschaftszusammenbruch“ drohen. Entsprechend sind die Risikoprämien noch nicht vollständig in den Aktienkursen eingepreist. Im 432 Werte enthaltenden MSCI Europe steht per 30.09.2022 ein KGV von 18,45 einem Wert von 21,52 im MSCI ACWI gegenüber. Etwas besser sieht die Relation der Forward-KGVs aus: 15,13 im MSCI Europe zu 17,65 im MSCI ACWI. Die Dividendenrendite liegt in Europa bei 2,56% vgl. mit 1,79% im MSCI ACWI. Fazit: Ein noch etwas größerer Bewertungsabschlag wäre für Europa derzeit gerechtfertigt, zumal ein hoher US-Dollar noch die Margen der Exportunternehmen stützt. Doch sollte im Verlauf einer Rezession auch noch der US-Dollar beginnen abzuschwächen, dann würde dies wesentlich niedrigere Gewinne im MSCI Europe bedeuten.

Online-Händler Zalando überzeugt: Am 2. November veröffentlichte Zalando erfreuliche Quartalszahlen. Nach einem schwachen Jahresauftakt mit erstmaligem Umsatzrückgang seit 2008 folgte im dritten Quartal bei 3 % Umsatzwachstum auf 2,35 Mrd. EUR ein Anstieg des bereinigten operativen Ergebnisses um fast 38% auf 13,5 Mio. EUR, während die Zahl der aktiven Kunden um 8% stieg und erstmals die 50 Mio. überschritt.

China: Chinas Außenhandel schrumpft: Das BIP-Wachstum Chinas hat sich zwar von zweiten auf das dritte Quartal von 0,4 auf 3,9% erholt. Die Schwachstellen liegen in den Einzelhandelsumsätzen, die im September nur noch um 2,5% stiegen, während die Industrieproduktion noch um 6,3% zulegte. Eine besondere Schwachstelle ist der Außenhandel, der bereits im September an Dynamik verlor. Von August auf September verlangsamte sich das Exportwachstum von 7,1 auf 5,7% und im Oktober schrumpften die Ausfuhren um 0,3% gegenüber dem Vorjahresmonat. Analysten gingen noch von einem Plus von 4,3% aus. Wegen der schwachen Inlandsnachfrage schrumpften im Oktober die Importe um 0,7% nach 0,3% Plus im September. Steigende Inflation und hohe Zinssätze belasten weltweit.

Weiterhin Inflationsbekämpfung: Im Euroraum stieg die im HVPI mit 10,93% gewichtete Energiepreiskomponente im Oktober um fast 42%, und die Inflationsrate kletterte von 9,9 auf 10,7%, während die Inflationsrate im Euroraum im September auf 8,2% kletterte und dass bei einer Kerninflation (ex Nahrungsmittel und Energie), die von 6,3 auf 6,6% anstieg. Jegliche Gedanken an eine Zinserhöhungspause sind laut Fed noch sehr verfrüht. Inflationsbekämpfung hat Priorität, egal ob bei der Fed, EZB oder Bank of England. Letztere hatte einen Tag nach der Fed ihre Bankrate ebenfalls um 0,75 Prozentpunkte angehoben. Binnen 15 Tagen sind die Renditen zehnjähriger US-Treasuries von 4,22 auf 4,14% gesunken und jene laufzeitkongruenter deutscher Bundesanleihen sogar von 2,451 auf 2,28%. Eine konjunkturelle Abkühlung und in den USA die gedämpften Lohnsteigerungen sind Lichtblicke darauf, dass die Fed in der nächsten Sitzung eventuell ihre Leitzinsen nicht so stark anhebt wie ursprünglich erwartet. Wirft man einen Blick auf das FedWatchTool der CME, so preist dieses für die Fed-Sitzung am 14. Dezember einen kleineren Zinsschritt von 0,50 Prozentpunkten mit einer Wahrscheinlichkeit von 61,5% ein. In Europa wird indessen die EZB abhängig von der Wirtschaftsdatenlage agieren.

HY-Corporate Bonds – HY-Spreads preisen Abschwung ein: Die am ICE BofAML US High Yield Master II Option-Adjusted Spread gemessenen Risikoprämien von US-High Yield Corporate Bonds auf US-Treasuries sind dabei, einen Abschwung einzupreisen. Ein Niveau von zwischenzeitlich 3,10 Prozentpunkten (20.1.22) war – wie angekündigt - schlichtweg zu niedrig! Mittlerweile weiteten sich die Spreads bis 5. Juli 2022 auf fast 6 Prozentpunkte aus – ein Level, der bereits einen starken Konjunkturabschwung einpreist. Doch dann folgte eine Gegenbewegung auf 4,21 Prozentpunkte (11. August) abgelöst von einer volatilen Phase mit steigender Tendenz. Bis 4. November folgte dann wieder ein Anstieg auf 4,81 Prozentpunkte, der lediglich leicht höhere Ausfallsraten einpreist.

Edelmetalle zeigen Stärke: Nach einem Preisverfall im Einklang mit steigenden Dollarzinsen beruhigte ein abschwächender US-Dollar die Goldfront. Der Silberpreis legte auf Wochensicht fast 8% zu, und auch Gold dreht nach oben. Unterstützend wirken dabei erste Zins-Lichtblicke und schwächere Konjunkturdaten. Gleichzeitig beflügelten Gerüchte über eine Lockerung der chinesischen Null-Covid-Politik die Metallpreise und Ölpreise.

Risikofreude kehrt zurück: Am Aktienmarkt mehren sich die Short-Squeezes, die High Yield Spreads weiten sich nicht weiter aus, während die Krisenwährung Schweizer Franken zum Euro auf Monatsbasis bereits 1,9% abwertete. Der US-Dollar tendiert im Euro schwächer und erst recht der Yen (über 3% Minus auf Monatsbasis). Der Dollar Index Spot befindet sich bereits in einer Konsolidierungsformation. Gleichzeitig ist nach dem Wahlsieg Lulas der Real stark im Aufwind, genauso wie Südafrikanischer Rand und Mexikanischer Peso.